從積極到更加積極，7月23日，國務(wù)院總理李克強主持召開國務(wù)院常務(wù)會議(以下簡稱國常會)，定調(diào)下半年的貨幣政策和財政政策。會議要求保持宏
從積極到更加積極，7月23日，國務(wù)院總理李克強主持召開國務(wù)院常務(wù)會議(以下簡稱“國常會”)，定調(diào)下半年的貨幣政策和財政政策。會議要求保持宏觀政策穩(wěn)定，堅持不搞“大水漫灌”式的強刺激，財政金融政策要協(xié)同發(fā)力，“更有效服務(wù)實體經(jīng)濟，更有力服務(wù)宏觀大局”。
值得注意的是，和往年不同，這次的國常會在年中政治局會議之前召開。
“會議主要圍繞如何更好地發(fā)揮財政金融政策作用展開，總的來說，就是支持擴內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)，促進實體經(jīng)濟發(fā)展。”中原銀行首席經(jīng)濟學家、中國國際經(jīng)濟交流中心學術(shù)委員會委員王軍在對時代周報記者解讀會議時指出，國常會在關(guān)鍵節(jié)點上召開，意在推動下半年國內(nèi)的有效投資。
前奏：6月已啟動寬松政策
進入2018年以來，中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)不一。
7月16日，國家統(tǒng)計局發(fā)布2018上半年經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，我國GDP總量418961億元，上半年GDP同比增速6.8%，已經(jīng)連續(xù)12個季度保持在6.7%–6.9%之間，增長穩(wěn)定性進一步提高，但全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.7%，增速比一季度回落0.1個百分點。增速同樣下降的，還有全國固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)。今年上半年，全國固定資產(chǎn)投資297316億元，同比增長6.0%，增速比一季度回落1.5%，比去年同期增速下降亦有1.1%。
年初以來，在去杠桿的政策基調(diào)下，財政部持續(xù)加強對地方政府債務(wù)的管控，金融監(jiān)管也不斷推進，導致金融機構(gòu)對實體融資特別是表外融資劇烈收縮。上半年，社會融資總量累計同比少增2.03萬億元，而以委托貸款、信托貸款和未承兌匯票加總計算的表外融資，則在上半年累計同比少增約3.7萬億元。融資增速大幅下滑，拖累投資增速創(chuàng)下6%的歷史新低，其中只有地產(chǎn)投資增速相對較高，基建和制造業(yè)投資增速均持續(xù)低迷。
隨著實體信用收緊程度不斷加深，經(jīng)濟下行壓力隨之上升，企業(yè)財務(wù)狀況惡化，信用風險頻發(fā)。上半年，債券市場首次違約主體債券違約規(guī)模達122億元，創(chuàng)歷史最高水平。“5月份過后，金融市場能夠明顯感受到企業(yè)對于流動性緊缺帶來的壓力。”一名在珠三角大型國有銀行工作的管理層人士對時代周報記者表示，由于上半年去杠桿力度依然較大，銀行自身的表外業(yè)務(wù)受到明顯影響，尤其是中小企業(yè)，融資成本大大增加。該名管理層人士告訴時代周報記者，不少大型國企也面臨現(xiàn)金流壓力，“最直接的反應(yīng)，就是最近屢被爆出的企業(yè)債問題”。
在金融市場前景不明的大背景下，穩(wěn)定投資者預(yù)期的行動在今年6月已然啟動，進入7月份，政策寬松預(yù)期愈來愈強，跡象越來越明顯。
7月5日左右，央行實施7000億元定向降準。7月13日，央行徐忠發(fā)檄文批判近年來財政政策之得失，聲言積極的財政政策并不積極。7月17–20日，一行三會、發(fā)改委等部委出臺多項新規(guī)，密集發(fā)出寬松信號。7月23日，央行開展5020億元1年期中期借貸便利(MLF)操作，操作利率維持3.3%不變，當日未開展逆回購操作，公開市場凈投放3320億元，規(guī)模和舉動均出乎市場意料。
但在王軍看來，此波政策調(diào)整，是在外部環(huán)境不確定性明顯增加、國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力進一步加大的情況下做出的，“不是政策的全面轉(zhuǎn)向，而是從微調(diào)向重大調(diào)整轉(zhuǎn)變，是對未來三年攻堅期政策的一次重大調(diào)整。”“但政策的基本取向并未發(fā)生變化。”王軍強調(diào)。
主旋律：基建減稅兩條腿走路
采訪中，多位業(yè)內(nèi)專家對時代周報記者指出，這一輪“更加積極”的財政寬松政策，將會改變過去貨幣政策“單兵突進”的局面。“很明顯，中央對于之前一段時間的所謂積極財政政策有所不滿。”王軍告訴時代周報記者，國常會中反復提到的“更加積極”的財政政策尚屬首次，目的在于喊話財政金融政策協(xié)同發(fā)力，更有效地服務(wù)實體經(jīng)濟。
珠三角一地級市財政局的相關(guān)負責人在接受時代周報記者采訪時強調(diào)，央行系統(tǒng)和財政系統(tǒng)，“在財政政策發(fā)力和增加財政對金融機構(gòu)注資方面，基本沒有本質(zhì)分歧，差異僅限于操作層面”。但在央行研究局局長徐忠看來，今年上半年超過10萬億元的財政盈余、高速增長的財政收入、赤字率從去年3%下降到2.6%，均反映出“不積極的財政政策”，他甚至引用一位同事的話說，“沒有赤字增加的積極財政政策就是耍流氓”。
而在7月23日的國常會上，貨幣政策不再提“中性”，而改為“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”;財政政策也從年初的“積極的財政政策取向不變，要聚力增效”，轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;積極財政政策要更加積極”。市場普遍關(guān)注：財政政策如何變得更加積極?
作為積極財政政策的重要落腳點，基建投資在過去很長一段時間里，都依靠影子銀行帶來的資金高增長，如基建信托、PPP融資等。“但現(xiàn)在資管新規(guī)明確，影子銀行規(guī)模不能增加，只是存量規(guī)模萎縮不用那么快。”前述廣東省大型國有銀行管理層人士在接受時代周報記者采訪時指出，當前一輪對基建投資，開的是地方政府專項債和融資平臺貸款兩個正門，前者的1.35萬億元規(guī)模在年前就已確定，當前只能加快進度;后者會受到銀行資本充足率的約束，很難在短時間內(nèi)大幅度擴張。
但王軍在接受時代周報記者采訪時也指出，國常會要求有效保障在建項目的資金需求，將會使得打破剛兌的可能性大大下降：“國常會要求督促地方盤活財政存量資金，引導金融機構(gòu)按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾，對融資平臺的呵護之情溢于言表。這雖然有助于緩解地方政府平臺可能陷入困境甚至破產(chǎn)的擔憂，但對于市場期待的打破剛兌而言，并非好消息。”
但有專家對時代周報記者表示，從根本上來講，靠基建和地方融資平臺舉債發(fā)展經(jīng)濟，其實還是在加杠桿，已經(jīng)用過很多次了，而且邊際效用遞減，可以短期有效但是長期無效。真正值得肯定的“更加積極”的財政政策，是給企業(yè)研發(fā)、新經(jīng)濟減稅。
按國常會要求，在確保全年減輕市場主體稅費負擔1.1萬億元以上的基礎(chǔ)上，將企業(yè)研發(fā)費用加計扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企業(yè)擴大至所有企業(yè)，初步測算全年可減稅650億元;對已確定的先進制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等增值稅留抵退稅返還的1130億元，在9月底前要基本完成;加快國家融資擔?；鸪鲑Y到位，努力實現(xiàn)每年新增支持15萬家(次)小微企業(yè)和1400億元貸款目標。
7月26日，財政部副部長劉偉在國務(wù)院新聞辦舉行的吹風會上介紹，今年全國一般公共預(yù)算支出預(yù)算安排20.98萬億元，增長7.6%;安排財政赤字2.38萬億元，保持上年規(guī)模。劉偉指出，在保持較高財政投入力度和支出強度的同時，積極財政政策的主要著力點體現(xiàn)在加大減稅降費力度、降低實體經(jīng)濟成本上。
“財政收入高增長以及土地出讓收入高增長，可能帶來更多的政府性基金劃撥，下半年財政支出子彈將較為充裕。”中金固定收益研究院分析員陳健恒在接受時代周報記者采訪時表示，不僅此前年度財政結(jié)余可為今年財政支出提供資金，今年政府土地出讓金增速尚可，也有助于此后結(jié)轉(zhuǎn)資金調(diào)入。陳健恒指出，今年財政政策在減稅方面動作較多，降低消費稅、提高個稅起征點和增加房產(chǎn)稅、企業(yè)結(jié)構(gòu)性減稅均值得期待，“企業(yè)結(jié)構(gòu)性減稅還能幫助實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型”。
余音：房價漲或跌？
與之前不同，此次國常會明確表示，堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，根據(jù)形勢變化相機預(yù)調(diào)微調(diào)、定向調(diào)控。
從1998年房改算起， 市場共經(jīng)歷了1998–2003、2008–2009、2012–2013以及2015年的四次大“放水”，每一次大放水過后，都迎來了房價的迅速上漲。
以2015年為例，當時的中國經(jīng)濟相對低迷，外匯儲備持續(xù)流失。迫不得已之下，連續(xù)降息5次，降準4次。2016年，北上廣深樓市率先啟動上漲，2017年二線城市啟動上漲，到2018年，三四線城市跟著上漲，形成了長達三年的樓市牛市。
“2015年進入降息周期之后，由于總體融資成本迅速下降，大量地產(chǎn)項目上馬，我們公司當時一共有5個樓盤同時開工。”一家國有大型房地產(chǎn)企業(yè)華南區(qū)負責人對時代周報記者回憶說，降息對于地產(chǎn)業(yè)來說是重大利好。該名負責人指出，今年央行定向降準3次，但是沒有一次降息，“降準說明貨幣有放水，但沒降息，說明沒有搞漫灌。”
事實上，這一次的國常會，只字未提房地產(chǎn)，而最近住建部稱要控制棚改貨幣化安置的比例，以及統(tǒng)計局稱正加快推進房地產(chǎn)稅相關(guān)政策舉措，都讓業(yè)界認為，此次“放水”未必會重走房地產(chǎn)泡沫的老路。
在如是研究院首席經(jīng)濟學家管清友看來，貨幣寬松不可能完全定向，也不可能解決結(jié)構(gòu)性問題，反而可能加劇結(jié)構(gòu)性失衡，“貨幣是自由流動的，不是你想讓它去哪它就去哪，往往它的選擇和我們的意愿是相反的”。
在接受時代周報記者采訪時，管清友指出，上一輪的寬松政策中，央行不斷地降準、降息、松信貸，希望能以貨幣的流動性支持實體產(chǎn)業(yè)，結(jié)果，“流動性毫不猶豫地涌向了房地產(chǎn)，2016年居民中長期貸款(以按揭為主)暴增90%，在貸款中占比達到45%，個別月份甚至新增貸款全部是住房貸款(7月)”。
“現(xiàn)在上面希望流動性能消化三四線城市的房地產(chǎn)庫存，但實際上，流動性還是毫不猶豫地奔向了一二線城市。這些本就沒有太多庫存、不愁房子沒人買的城市，房價一下子翻倍，最后不僅沒有解決三四線問題，反而抬高了一二線城市的高房價。”管清友解釋說，央行定向降準能夠決定錢給到哪些金融機構(gòu)，但流動性經(jīng)由金融機構(gòu)去哪，“完全不是央行可以決定的”。
