對(duì)于南京證券(601990 SH)來(lái)說(shuō)，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不算理想，每股發(fā)行價(jià)格貼近每股凈資產(chǎn)，而市盈率卻超標(biāo)。從經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)上來(lái)看，南京證券面臨著市場(chǎng)份
對(duì)于南京證券(601990.SH)來(lái)說(shuō)，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不算理想，每股發(fā)行價(jià)格貼近每股凈資產(chǎn)，而市盈率卻“超標(biāo)”。從經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)上來(lái)看，南京證券面臨著市場(chǎng)份額下滑，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)遜于同行業(yè)的局面，2017年凈資產(chǎn)收益率只有4.42%。
第一財(cái)經(jīng)記者采訪的業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，南京證券面臨困境的背后，是近年來(lái)中小券商面臨經(jīng)營(yíng)困境的一個(gè)縮影。當(dāng)前監(jiān)管規(guī)范不斷加強(qiáng)，CDR回歸等各種創(chuàng)新業(yè)務(wù)的推進(jìn)，都使得大券商在經(jīng)營(yíng)上蠶食中小券商市場(chǎng)份額，而在融資估值上也能以高于凈資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)行，而與此同時(shí)，中小券商卻只能以向當(dāng)?shù)偷膬r(jià)格發(fā)行。
貼近每股凈資產(chǎn)發(fā)行
南京證券的招股書(shū)，已經(jīng)披露了2018年一季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，其實(shí)南京證券3.79元每股的發(fā)行價(jià)格，實(shí)際已經(jīng)低于2018年3月底的每股凈資產(chǎn)。但是，對(duì)應(yīng)的發(fā)行后與發(fā)行前的市盈率分別為25.61倍和23.05倍，高于行業(yè)最近一個(gè)月的平均靜態(tài)市盈率，也高于近期多家IPO公司的市盈率。
2017年12月31日，南京證券每股凈資產(chǎn)為3.786元。2018年3月底，歸屬于母公司所有者權(quán)益合計(jì)為94.79億元，按照發(fā)行前24.74億股計(jì)算，每股凈資產(chǎn)為3.83元。
南京證券曾是新三板掛牌公司，2015年10月28日，南京證券正式掛牌新三板，成為當(dāng)時(shí)新三板市場(chǎng)的第五家券商。南京證券也由此成為近兩年來(lái)，新三板首家轉(zhuǎn)板成功的券商，本次發(fā)行股數(shù)約2.75億股，預(yù)計(jì)募集資金總額為10.42億元，募集資金凈額為9.37億元。
南京證券是一家區(qū)域性特征明顯的券商，業(yè)務(wù)開(kāi)展主要集中在江蘇地區(qū)和寧夏地區(qū)。截至去年年底，公司擁有86家證券營(yíng)業(yè)部，其中42家位于江蘇省內(nèi)，占營(yíng)業(yè)部總數(shù)的48.84%，公司在寧夏地區(qū)開(kāi)設(shè)的營(yíng)業(yè)部也有15家。
根據(jù)招股書(shū)披露的數(shù)據(jù)，2015-2017年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30億元、15億元和13.85億元，凈利潤(rùn)分別為14.13億元、4.94億元和4.11億元，2016年受證券市場(chǎng)整體下滑影響，公司營(yíng)業(yè)收入滑坡，2017年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也出現(xiàn)一定程度的下滑。
華泰證券研究報(bào)告稱，2017年證券行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率為6.1%，同比下滑 1.4 個(gè)百分點(diǎn)，華泰證券、廣發(fā)證券、申萬(wàn)宏源排名前列，分部達(dá)到10.62%、10.13%和8.33%。
2015年到2017年，南京證券凈資產(chǎn)收益率為24.24%、5.36%、4.42%，這樣的水平的確算不上理想。由此可見(jiàn)在藍(lán)籌股牛市的2017年，市場(chǎng)成交其實(shí)并不理想的行業(yè)背景下，南京證券2017年的凈資產(chǎn)收益率水平明顯低于行業(yè)水平。
南京證券在招股書(shū)中表示，凈資本規(guī)模不足已直接影響了公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大、創(chuàng)新業(yè)務(wù)布局和盈利水平提升，在較大程度上制約了公司的發(fā)展。本次發(fā)行募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬全部用于補(bǔ)充公司資本金，補(bǔ)充公司運(yùn)營(yíng)資金，以擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，提高公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。
依賴經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額下滑
中小券商對(duì)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的依賴，目前暫時(shí)依然難以擺脫，南京證券也是如此。
南京證券表示，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是公司的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)，2015年、2016年和2017 年，公司證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)分部營(yíng)業(yè)收入分別為19.1億元、7.77億元、5.68億元，占當(dāng)期公司營(yíng)業(yè)收入的比重分別為63.67%、51.81%、41.06%。
在“代理買(mǎi)賣(mài)證券業(yè)務(wù)”的市場(chǎng)金額描述當(dāng)中，南京證券的股票交易額市場(chǎng)份額，從2015年的0.644%下滑到2017年的0.593%，基金交易份額甚至從0.188%下滑到0.100%。
南京證券表示，除少數(shù)大型券商外，我國(guó)證券公司普遍資本規(guī)模偏小，仍以中小券商為主。證券行業(yè)是資本密集型行業(yè)，較低的資本規(guī)模，不僅會(huì)降低證券公司抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力，同時(shí)也會(huì)限制公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
“證券公司盈利模式較為單一，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題比較突出。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)證券公司正在通過(guò)開(kāi)展資產(chǎn)管理、融資融券等業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)來(lái)源的多元化和經(jīng)營(yíng)模式的差異化，逐步優(yōu)化傳統(tǒng)業(yè)務(wù)占主導(dǎo)地位的經(jīng)營(yíng)及盈利模式。但總體而言，收入結(jié)構(gòu)的優(yōu)化仍需要一個(gè)過(guò)程，證券公司業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)對(duì)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的依賴性仍然較大。”南京證券稱。
其實(shí)這也是中小券商份額不斷被蠶食的真實(shí)反映，大型券商的份額卻在不斷上升，中小券商的生存空間也被不斷被大型券商壓縮。
華泰證券分析師沈娟表示，當(dāng)前中國(guó)證券行業(yè)商業(yè)模式同質(zhì)化嚴(yán)重，多數(shù)券商的定位和特色仍在摸索中。2015年以來(lái)證券行業(yè)進(jìn)入整頓規(guī)范周期，證券行業(yè)風(fēng)控指引新規(guī)、覆蓋全業(yè)務(wù)鏈的監(jiān)管政策等陸續(xù)出臺(tái)，嚴(yán)監(jiān)管下行業(yè)洗牌加速。2017年六大券商(中信、國(guó)君、海通、招商、廣發(fā)、華泰)營(yíng)業(yè)收入集中度為49%，較2015年提升11個(gè)百分點(diǎn);而凈利潤(rùn)集中度為47%，較2015年提升12個(gè)百分點(diǎn)。
平安證券分析師陳雯認(rèn)為，借鑒日本、韓國(guó)等國(guó)家證券行業(yè)對(duì)外開(kāi)放的經(jīng)驗(yàn)，整體來(lái)看外資券商的進(jìn)入對(duì)行業(yè)的整體影響十分有限，同時(shí)在財(cái)富管理、創(chuàng)新業(yè)務(wù)等外資券商具有優(yōu)勢(shì)的領(lǐng)域可能出現(xiàn)新的機(jī)會(huì)與發(fā)展趨勢(shì)。預(yù)計(jì)未來(lái)上市券商業(yè)績(jī)?nèi)詫⒊掷m(xù)分化，龍頭券商的市占率有繼續(xù)提升的空間，積極看好大型綜合性龍頭券商在市占率及競(jìng)爭(zhēng)力提升的基礎(chǔ)上，享受更高的估值溢價(jià)。
平安證券策略分析師魏偉表示，2018年在去杠杄、防風(fēng)險(xiǎn)的背景下，金融監(jiān)管的廣度和深度將迚一步加強(qiáng)，監(jiān)管的細(xì)則將會(huì)陸續(xù)出臺(tái)。在流動(dòng)性收緊的環(huán)境下，倘若更嚴(yán)格監(jiān)管出臺(tái)，節(jié)奏超出市場(chǎng)預(yù)期，中小金融企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力也會(huì)加劇，流動(dòng)性會(huì)遭受較大負(fù)面影響。
大券商增發(fā)價(jià)遠(yuǎn)高于每股凈資產(chǎn)
2月初上市的華西證券(002926.SH)發(fā)行價(jià)為9.46元，這要遠(yuǎn)高于該公司3月底的每股凈資產(chǎn)6.82元。
大券商“享受更高的估值溢價(jià)”，很可能體現(xiàn)在融資估值上。大券商強(qiáng)者恒強(qiáng)，無(wú)論在業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)上如此，在融資估值上似乎都是如此。南京證券的被迫低價(jià)發(fā)行，或許只是中小券商困局的縮影。
此前海通證券公告稱，擬向不超過(guò)10名特定對(duì)象非公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)16.18億股，募集資金不超過(guò)200億元，其中不超過(guò)100億元投入資本中介業(yè)務(wù)、40億元投入FICC(固定收益證券、貨幣及商品期貨)業(yè)務(wù)、40億元增資境內(nèi)外子公司;按照募集規(guī)模和發(fā)行股數(shù)的上限計(jì)算，定增價(jià)為12.36元，一季度末海通證券每股凈資產(chǎn)為10.35元。
另外，廣發(fā)證券、華泰證券、興業(yè)證券等多家券商公布的融資計(jì)劃里面，對(duì)應(yīng)股價(jià)都遠(yuǎn)高于每股凈資產(chǎn)價(jià)格。
上海一位基金經(jīng)理向第一財(cái)經(jīng)記者表示，現(xiàn)在定增融資的做法，更多按照是市場(chǎng)多日的平均價(jià)格發(fā)行，一般可以打九折左右，金額可以不募集滿。如果某些估值較低的券商融資項(xiàng)目要順利進(jìn)行，很可能需要期待市場(chǎng)好轉(zhuǎn)才可能實(shí)現(xiàn)，不過(guò)預(yù)計(jì)大券商會(huì)等到市場(chǎng)回暖再實(shí)施增發(fā)。
過(guò)去次新股券商的表現(xiàn)都不盡人意，2月初上市的華西證券相對(duì)高位已經(jīng)暴跌近四成;而第一創(chuàng)業(yè)(002797.SZ)相對(duì)高位甚至跌去了75%。上述基金經(jīng)理認(rèn)為，南京證券上市后如果漲停開(kāi)板后的估值較高，投資者還是要小心為上。
