9月份，市場出現(xiàn)探底回升走勢，反彈的背后是積極因素的不斷積累。即將到來的十月是否值得期待?本期特邀請興業(yè)證券策略分析師王德倫，招商證
9月份，市場出現(xiàn)探底回升走勢，反彈的背后是積極因素的不斷積累。即將到來的十月是否值得期待?本期特邀請興業(yè)證券策略分析師王德倫，招商證券首席策略分析師張夏和華創(chuàng)證券首席策略分析師王君進(jìn)行分析。
積極因素不斷積累
中國證券報(bào)：9月份A股出現(xiàn)探底回升走勢，市場存在哪些積極因素支撐反彈?
張夏：第一，政策逐漸轉(zhuǎn)暖，進(jìn)入九月份后，政府對于消費(fèi)、科技等領(lǐng)域的政策逐步增多，包括研發(fā)支出抵扣比例提高、個(gè)人所得稅改革等措施均相繼落地。預(yù)計(jì)未來還會(huì)有更多的政策利好。
第二，外資流入不斷增加。伴隨著MSCI正式納入A股，外資配置A股的比重不斷提高。MSCI指數(shù)建議自2019年開始將A股大盤指數(shù)權(quán)重因子提升至20%，富時(shí)羅素宣布將A股納入，如此一來不僅有更多長線增量資金流入A股，也將會(huì)繼續(xù)提高A股在全球的關(guān)注度。
第三，A股自身業(yè)績相對穩(wěn)定，估值處在歷史最低區(qū)間。
王德倫：可以分國內(nèi)和國外兩個(gè)維度分析當(dāng)前A股市場存在的積極因素。
從國內(nèi)來看存在政策趨暖和估值低優(yōu)勢兩方面積極因素。一方面是政策漸漸趨暖，后續(xù)還存在改革開放40周年帶來的新一輪政策改革預(yù)期;另一方面，A股估值低優(yōu)勢凸顯，目前全部A股市盈率13.81倍，明顯低于其2000年以來的歷史均值24.7倍，市凈率為1.64倍，明顯低于其2000年以來的歷史均值2.95倍。
外部也存積極因素，外資持續(xù)流入A股。隨著A股納入全球資金配置的重要參考指數(shù)，增量海外資金加入A股市場可期。
王君：10月份A股市場階段性企穩(wěn)可以期待。一方面，在“穩(wěn)杠桿、再平衡”的政策基調(diào)下，當(dāng)前處于庫存周期下行過程中的緩和期。這一階段的特征是需求和流動(dòng)性邊際改善，價(jià)格剪刀差回落放緩，信用利差缺口開始收窄，人民幣匯率波動(dòng)性降低。另一方面，前期影響市場的利空因素逐步衰竭。不確定因素仍在，但風(fēng)險(xiǎn)在降低，對市場的影響在減弱。美聯(lián)儲(chǔ)加息與美元指數(shù)的相關(guān)性在走弱，國內(nèi)央行的貨幣政策空間在打開。最后，也是最重要的，決定本輪市場反彈成色的核心因素是增量資金入市。既包括進(jìn)一步金融開放：MSCI擴(kuò)容，富時(shí)羅素納入A股，滬倫通等帶來的外資增量資金;也包括國內(nèi)機(jī)構(gòu)加倉等季節(jié)性效應(yīng)。利空的衰竭與利好的累積指向10月A股市場“賺錢效應(yīng)”不減，是年內(nèi)非常好的反彈窗口。
外資持續(xù)流入改變投資邏輯
中國證券報(bào)：外資的流入將在哪些方面影響市場?
王德倫：外資的流入將在短期和長期兩個(gè)方面影響A股市場。短期影響體現(xiàn)在改善市場情緒和市場流動(dòng)性上。2018年以來A股市場在內(nèi)部去杠桿，外部因素?cái)_動(dòng)下表現(xiàn)低迷，但是外資在全球資產(chǎn)配置驅(qū)動(dòng)下持續(xù)看好A股市場，資金持續(xù)流入A股，這直接改善市場情緒，提升市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，而且在市場交易規(guī)模逐漸萎縮的環(huán)境下成為改善市場流動(dòng)性的重要積極因素。長期影響則體現(xiàn)在三個(gè)方面。首先，直接促進(jìn)A股國際化進(jìn)程。目前海外資金在A股的持股占比已經(jīng)接近了公募基金，成為了A股的新力量，極大促進(jìn)了中國與全球資本市場的融合;其次，推動(dòng)A股市場投資結(jié)構(gòu)從“機(jī)構(gòu)-散戶”發(fā)展到“內(nèi)部機(jī)構(gòu)-海外機(jī)構(gòu)-散戶”的變化。提高市場機(jī)構(gòu)化程度，促進(jìn)市場博弈格局轉(zhuǎn)變，交易風(fēng)格從機(jī)構(gòu)和散戶之間的博弈逐漸轉(zhuǎn)向機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)之間的博弈;最后，在市場化監(jiān)管理念下，外資的不斷流入會(huì)激勵(lì)監(jiān)管層推出更完善、更成熟的監(jiān)管制度。
投資者可以從外資投向上借鑒長線投資價(jià)值投資理念，投資高性價(jià)比優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)的布局策略。外資往往基于價(jià)值投資理念投資新興市場核心資產(chǎn)來獲取長期超額收益，外資投資臺(tái)積電就是一個(gè)十分經(jīng)典的案例。因此中國投資者應(yīng)該學(xué)習(xí)外資基于“放長線”的價(jià)值投資理念，投資高性價(jià)比核心資產(chǎn)的布局策略來“釣大魚”，把握中國核心資產(chǎn)帶來的長期投資回報(bào)。
張夏：外資持續(xù)流入，對市場的影響主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：第一，A股成功入富，將給A股繼續(xù)帶來近千億增量資金，為市場提供流動(dòng)性支持;第二，外資大規(guī)模流入有利于提振低迷的市場情緒，助力A股市場反彈;第三，外資重倉的金融、消費(fèi)行業(yè)及各行業(yè)龍頭有望繼續(xù)受益，隨著外資流入規(guī)模擴(kuò)大，這些優(yōu)質(zhì)龍頭的籌碼會(huì)不斷向外資集中;第四，從長期來看，外資將改善A股的投資者結(jié)構(gòu)，帶動(dòng)價(jià)值投資回歸并有利于降低市場波動(dòng)率。目前A股投資者仍是以散戶和一般法人為主的格局，外資持A股比例在近一年持續(xù)提升，截至2018年6月末，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持股規(guī)模達(dá)1.28萬億元，占同期A股流通股市值的比例高達(dá)3.18%，長期機(jī)構(gòu)投資者的隊(duì)伍得到壯大。同時(shí)外資作為價(jià)值投資者，其持股相對穩(wěn)定，有助于降低市場波動(dòng)率。
對投資者而言，可以參考外資的“精選龍頭，兼顧價(jià)值與成長”策略，著重配置行業(yè)龍頭。
王君：入富的意義與入摩類似，外資涌入已成為A股市場邊際上的重要投資者，影響力連續(xù)提升，促使A股市場波動(dòng)率、換手率得到一定收斂，國際聯(lián)動(dòng)性也在加強(qiáng)。
從行業(yè)配置來看，外資投資者整體風(fēng)格上趨同，青睞低估值且具備成長性的藍(lán)籌股，關(guān)注基本面和中長期的發(fā)展。今年以來，北上資金重點(diǎn)布局仍在以醫(yī)藥生物、家用電器為代表的大消費(fèi)龍頭，因此，即使是備受外資青睞的消費(fèi)板塊，也需要根據(jù)利潤良莠進(jìn)行區(qū)分。
隨著外資的進(jìn)入，A股的投資邏輯開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，由以往重題材炒作轉(zhuǎn)向了重業(yè)績看發(fā)展，深度挖掘上市公司基本面，這也將是未來A股長期發(fā)展的方向。
十月行情可期
中國證券報(bào)：十月行情是否值得期待?
王君：就10月份而言，政策托底、信貸環(huán)境修復(fù)、企業(yè)盈利階段性企穩(wěn)，龍頭企業(yè)的資金壓力得到舒緩，這些積極因素的累積效應(yīng)有利于市場指數(shù)估值修復(fù)。從資金博弈的角度看，四季度A股市場存在明顯的加倉和反轉(zhuǎn)效應(yīng)。行業(yè)配置方面，穩(wěn)健與成長平衡的配置思路應(yīng)當(dāng)堅(jiān)守，關(guān)注波動(dòng)率與預(yù)期收益率之間的匹配建議關(guān)注受益于政策對沖，估值較低的周期行業(yè)，銀行、鋼鐵、建筑建材性價(jià)比高;另一方面，建議關(guān)注ROE增長更具穩(wěn)定性的計(jì)算機(jī)和核心軍品行業(yè)。從風(fēng)格因子的角度看，7月以來的市場變化仍會(huì)主導(dǎo)10月行情。價(jià)值、低估值、高貝塔、大市值因子優(yōu)勢延續(xù)。從專題研究角度出發(fā)，在財(cái)政發(fā)力預(yù)期之下，制造業(yè)增值稅結(jié)構(gòu)性減稅預(yù)期以及基建產(chǎn)業(yè)鏈潛在機(jī)會(huì)最大;中長期在政策轉(zhuǎn)向科技立國，核心技術(shù)自主可控龍頭在改革開放40周年關(guān)口或?qū)⒂瓉韽拇蠡鸬浇Y(jié)構(gòu)性稅收優(yōu)惠在內(nèi)的諸多措施的支持，以自主可控為代表的科技成長板塊料將是秋季反彈過程之中彈性最大的領(lǐng)域。
張夏：10月份市場有望延續(xù)反彈趨勢。風(fēng)險(xiǎn)階段性落地，政策逐漸轉(zhuǎn)暖，外部風(fēng)險(xiǎn)落地，風(fēng)險(xiǎn)偏好邊際改善。
主要的思路有兩個(gè)，首選大眾消費(fèi)龍頭。配置理由在于五點(diǎn)：
第一，精準(zhǔn)扶貧力度加大，個(gè)稅方案改革落地。我們測算國開行及農(nóng)發(fā)行今年精準(zhǔn)扶貧貸款較去年有望增加5000億元，個(gè)稅改革方案對工薪階層減稅近2000億，個(gè)稅改革中附加抵扣落地后，個(gè)稅改革減稅幅度有望更大。以上方案利好大眾品消費(fèi)。
第二，消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化而非減少消費(fèi)，此前我們看到社會(huì)零售商品增速回落明顯，但是根據(jù)數(shù)據(jù)拆分，汽車、家居、裝潢等與地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)消費(fèi)對消費(fèi)拖累較大。今年以來，食品飲料、化妝品、金銀珠寶、日用品、醫(yī)藥、紡織服務(wù)、旅游等消費(fèi)同比繼續(xù)回升。
第三，盈利能力繼續(xù)改善。大眾品上市公司公司整體毛利率提升，ROE不同程度提升。
第四，機(jī)構(gòu)抱團(tuán)基本終結(jié)，過去兩個(gè)月機(jī)構(gòu)持續(xù)減倉大眾消費(fèi)，被動(dòng)配置外資大舉加倉，持倉結(jié)構(gòu)優(yōu)化。
第五，估值水平回落至合理區(qū)間。
次選科技龍頭，配置理由在于：科技板塊年內(nèi)盈利能力承壓，但是2019年開始，伴隨著5G建設(shè)提速，云計(jì)算快速發(fā)展、國產(chǎn)化提速，政府支持力度加大、明年開始科技板塊內(nèi)生增長有望迎來三年上行周期。并購下行接近尾聲，政策重新開始支持兼并重組，有望開啟三年并購上行周期。
王德倫：除政策趨暖和估值低優(yōu)勢兩個(gè)方面積極因素之外，十月份開始的A股“愛在深秋”日歷效應(yīng)也是值得期待的。根據(jù)興業(yè)證券策略組歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，從2003年到2017年15年內(nèi)“十一”前兩周、“十一”后兩周和“十一”后一個(gè)月這三個(gè)時(shí)間段分別獲得正收益的年份占比分別是47%、60%和67%，收益率中位數(shù)分別是-0.14%、2.02%和1.93%。因此從當(dāng)前A股市場來看有反彈機(jī)會(huì)，在一波三折的2018年權(quán)益市場中，投資者應(yīng)當(dāng)降低預(yù)期收益率，有反彈盡早參與，避免成為最后的買單者，國慶前是布局調(diào)倉的較好時(shí)點(diǎn)。
概括來講投資布局思路是關(guān)注反彈的同時(shí)保持謹(jǐn)慎態(tài)度。具體來看，站在當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)，短期布局三季度末的反擊下半場正當(dāng)時(shí)。隨著政策底部、估值底部逐步清晰，投資者應(yīng)該趁著風(fēng)險(xiǎn)偏好階段性否極泰來，布局“反擊”下半場，主要關(guān)注兩個(gè)維度：第一，“科技基建”以計(jì)算機(jī)(自主可控、云計(jì)算等龍頭)、通信(5G)、軍工(航空航天)、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈等過去核心關(guān)鍵技術(shù)能力建設(shè)的短板方向;第二，關(guān)注低估值的核心資產(chǎn)。但是考慮到近期市場已經(jīng)出現(xiàn)較明顯反彈，且由于內(nèi)部全部A股盈利底部未到，外部擾動(dòng)因素仍存，新興市場的匯率沖擊尚未結(jié)束，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好隨時(shí)惡化，因而投資者應(yīng)當(dāng)保持謹(jǐn)慎態(tài)度。
